本篇文章由清華大學互聯網產業研究院產業轉型顧問委員會李迅雷委員供稿。
本文轉自微信公眾號：李迅雷金融與投資（公眾號ID：lixunlei0722）
三月初國內股市反彈，歐美股市下跌，于是不少人認為中國成為國際資本的避風港，因為A股估值水平處在歷史低位，國內疫情又得到了較好控制，而歐美的疫情卻失控了。如今，美國的新冠確診人數仍在創新高，資本市場大幅震蕩，但全球資金卻大規模流向美國，到底誰是避風港呢？疫情之下，“去中國化”的思潮漸漸泛起，我們該如何應對？
是否成為避風港，先要了解吞吐量和流向
外資進入國內資本市場主要是兩個渠道，一個是QFII渠道，2002年就建立了國際合格機構投資者通過外管局審批，用外匯換人民幣投資A股；到今年3月末，外管局審批累計審批QFII投資額度1131.59億美元、RQFII投資額度7124.42億元人民幣；另一個渠道是陸港通渠道，即通過香港市場投資國內的股票和債券等金融產品。
據證監會副主席李超在3月22日說，外資持股占A股流通市值4%不到，也即占總市值不超3%，這里面其實還包含了不少海外中資通過RQFII和陸港通進來的資金。但外資在日本股市的比重在30％左右、中國臺灣25％左右，韓國16％左右，比例均遠高于A股市場。
因此，我國資本市場的外資比重還是非常低的，盡管QFII開通至今已經18年了，額度管制也都取消，我國金融開放的政策力度越來越大，但畢竟我國匯率國際化程度還比較低，這就決定了“金融國際港”的吞吐量不大。
如到2019年末，人民幣在全球外匯儲備規模約合2027.9億美元，占全球官方外匯儲備資產的1.89%，美元則超過60%。而在國際支付市場中，人民幣的占有比例大致也只有1.6-1.9%之間，相比我國GDP占全球16%的比重而言，我國金融的國際化程度確實不高。
據統計，3月份A股市場北向資金凈流出678.73億元，創下了自陸港通開通以來單月凈流出的最高紀錄，而且，第一季度凈流出也達到179億元，與去年外資大規模流入形成鮮明對照——這頗有戲劇性，在市場討論A股市場“避風港”功能最熱鬧的一個月。
那么，流出的資金流向哪里呢？從美元指數走勢看，3月份先抑后揚，成為避險貨幣。很顯然，在流動性危機下，美聯儲在降息的同時，大規模擴表，釋放流動性來購買國債，甚至低等級高息債，故全球資金還是流向美國，配置黃金、債券等品種。
從一、二月份看，新興市場的股市表現不佳，歐洲、日本股市略有上升，因此，新興市場資金流向歐洲、日本和美國，如今，全球性疫情爆發，其中美國確診人數最多，但日歐資金反而流向美國，美國金融市場倒成了全球資金的聚集地，這實際上體現了美元霸權地位。
顯然，美國金融市場的容量和吞吐量都非常巨大，超出了一般大眾投資者的認知。我國3月份的外匯儲備環比減少了461億美元，降幅為2016年11月以來最大，什么原因呢？我覺得其中一個重要原因是外匯儲備中的非美元外匯貶值了。
國內不少人會說，一旦中國大規模拋售美國國債，那么，美國的金融體系就崩潰了。還有不少人認為，美國十年期國債收益率跌破1%，就會引發減持潮。事實上目前已經跌至0.75%了，也沒有出現拋售潮，故迄今全球還沒有一種資產比美國國債更不可替代。
全球金融版圖，我們能改變多少
雖然大家都知道經濟地理與自然地理有很大差別，但未必清楚“金融地理”又與經濟地理有著很大區別。例如，約定俗成的全球的金融版圖大致是這樣分的：北美（美國、加拿大）、歐洲（或再細分為西歐和東歐）、日本、日本除外的亞太地區、拉美、非洲。
這種分類當然是由華爾街的金融大鱷們分的，盡管日本除外的亞太地區人口要占全球一半以上，盡管中國的GDP和金融GDP均排名全球第二，但在他們眼里，在日本除外的亞太板塊上配置資產的風險還是偏大。
另外一種分類法更簡單：成熟市場（developed market）和新興市場（emerging market），或者就更簡潔地把全球金融市場分為北美、歐洲、日本和新興市場。成熟市場大家都清楚，凡是西方那些發達經濟體的資本市場，都屬于成熟市場，何謂新興市場？從字面理解看，似乎是剛建立不久的市場，但印度的股市上世紀60年代就創立了，迄今仍被歸為新興市場。
這實際上也是美英的金融家們所采取的分類方法，如MSCI（摩根士丹利資本國際公司）是否將某國納入新興市場指數體系，并編制其國家指數，主要考慮人均國內生產總值（Gross Domestic Product per capita）、市場深度（marketdepth）和市場流動性（liquidity）、當地政府的管制（local government regulation）、已察覺的投資風險（perceivedinvestment risk）、對外國投資者的所有權限制（foreign ownership limits）和資本管制（capital control）、投資界的廣泛認同（the generalperception by the investment community）等因素。
2009年摩根斯坦利新興市場指數列出了以下21個國家（地區）作為新興市場來進行統計：巴西、智利、中國大陸、哥倫比亞、捷克、埃及、匈牙利、印度、印度尼西亞、馬來西亞、墨西哥、摩洛哥、秘魯、菲律賓、波蘭、俄羅斯、南非、韓國、中國臺灣、泰國、土耳其。但直到2017年，A股才被納入“MSCI新興市場指數”和“MSCIACWI全球指數”，而之前只是H股、紅籌股和中概股被納入指數。
可見，在美國主導的全球金融體系里，中國在全球金融版圖中只是擠占了一個小角落，而且，這樣一個小角落，也是我國金融監管部門經過多年努力，讓中國A股市場不斷規范，才爭取得來的。對此，我們得清楚要在全球金融版圖里擴大地盤，比在國際貿易領域擴大地盤要困難得多。
例如，工商銀行的市值在全球金融機構中排名第一，被稱之為宇宙第一大行，但工行的海外業務收入的占比仍比較低，而且很多海外業務收入還是與國內企業在海外的投資與經營活動相關，而歐美的大型金融機構在境外的收入通常要占到其總收入的30%以上。
曾經做過被中資收購的歐洲某國銀行董事長和我說，在海外業務中，金融機構的弱肉強食非常明顯，美國的知名投行通常在第一梯隊，歐洲強國的投行排在第二梯隊，日本或歐洲本土投行排在第三梯隊，中資投行，不管背景如何強大，也只能落在第四梯隊。
事實上，大部分中資金融機構在香港、澳門還能賺錢，這只是跨境，但要跨國賺錢就很難了。因為這個金融世界早就被歐美“殖民”了，盡管在二戰之后，殖民地國家紛紛獨立，西方國家紛紛退出，但金融機構卻被保留下來了。日本的不少金融機構在80-90年代曾經也一度躋身全球金融機構前列，但好景不長，1997年前，北海道拓殖銀行、三洋證券、山一證券等金融機構的破產，在日本掀起了一場金融海嘯，從此日本的金融機構就沒有再度威名全球。
自布雷頓森林體系的建立到崩潰，都沒有真正動搖美元的國際地位，這就是為什么美國金融機構能夠稱霸金融世界的原因。
記得2000年的時候，英國成立了國際注冊金融分析師協會，該協會的成員以英聯邦國家的證券分析師為主，我作為國內首屆中國證券分析師委員會的副主任委員，去澳大利亞證券交易所考察和參加國際注冊金融分析師培訓。國際注冊金融分析師協會舉辦國際注冊金融分析師（CIIA）考試，其目的就是為了和美國60年代成立的CFA分庭抗禮。但二十年過去了，知道CIIA了人還是很少。
簡而言之，世界金融版圖已經非常固化，除非美國經濟衰退，美元作為國際貨幣的地位下降。但如今的情況是，一度繁榮的歐洲和日本都衰退了，我國人民幣的國際地位與中國經濟總量在全球的比重極不相稱。
因此，我們需要提高自身的認知能力，不能做井底之蛙。記得1995年的時候，上交所某幾天的交易量一度超過100億元，超過了港交所交易量。于是，不少人奔走相告，說中國證券市場只花了5年時間，就走過了美國股市200年走過的路程。
那一年，我寫一篇文章，題目是《中國股市、股價與經濟發展》，認為中國股市大約需要20-25年時間才能成為成熟市場——這一預判被好多人指責，認為我太悲觀了。如今看來，我當時太樂觀了。
“去中國化”——我們該如何應對？
最近有一則新聞引發了國內關注：白宮國家經濟顧問委員會主席庫德洛再次呼吁，所有在中國的美國公司全部撤離。消息說，對于從中國遷回的美國企業的搬家費，美國政府應該給予100%直接報銷，包括: 廠房、設備、知識產權、基建、裝修等所有費用。
而前段時間，為了應對疫情，日本的經濟產業省宣布，從“改革供應鏈”項目專門列出了2435億日元（約合人民幣158億元），用于資助日本制造商將生產線從國外撤出，以實現生產基地的多元化，避免供應鏈過于依賴海外。
自新冠疫情在全球蔓延以來，大家對于逆全球化早有預期，但近來西方國家某些人士把疫情在全球蔓延歸罪于中國，更進一步引發了大家對于未來中西方政治與經濟紛爭加大的擔憂。2009年以來，中國作為世界工廠的地位進一步得到了鞏固，但如今疫情導致全球供應鏈的阻斷，使得西方國家對于自建產業鏈的需求更加迫切。
那么，中國該如何應對西方國家“去中國化”的傾向呢？是重走獨立自主、自力更生的老路嗎？回顧二戰之后成功崛起的日本和韓國，都是靠發展制造業崛起的，都屬于高度開放的外向型國家。中國作為人多地少、自然資源相對貧乏的國家，一定不能走閉關自守的道路。
回顧人類5000年的文明史，都是靠人類的不斷遷徙、不斷發明創造而推動社會進步的。在這個過程中，作為祖先是游牧民族的西方社會，通過遷徙和戰爭，擴疆拓土，占有了更多資源。而作為祖先是農耕民族的東方社會，則飽受戰爭之苦，被殖民和被掠奪。然后，大部分的東方民族的遷徙，其生存模式都是靠出賣勞動力，這是由于全球人口與資源的不匹配造成的。
如今，勤勞的中國人依然面對的是人口多、耕地少、人均自然資源匱乏的條件，替全球人民生產消費品是勤勞民族走向富裕之路的最佳選擇。因此，我們的應對之策就是“順全球化”，以更高的質量，更優質的服務、更快捷的方式來確保全球份額的穩定。
國際貿易和全球產業的分工協作都符合經濟學原理，其目的是發揮各國的資源稟賦優勢，降低全球的生產成本和交易成本。因此，順全球化的具體舉措，就是遵循國際貿易的規則、消除貿易壁壘、降低關稅等。
事實上，我國能從加入WTO之后那么短的時間內躍升為全球商品貿易第一大國，主要原因還是在于中國的制造業的全面開放。但是我國在金融領域的開放步伐遠不如制造業大，因此，從2018年開始，金融改革和開放的力度和速度明顯加快了。
如今，利率市場化進程也在順利推進，但人民幣國際化的進程似乎有點慢。中國人民幣國際化程度，幾乎只有中國GDP在全球份額的十分之一。也就是說，全球對人民幣的依賴度太低，給“去中國化”帶來了便利。因此，我認為當務之急是加大人民幣國際化的推進力度，提升人民幣在國際儲備和結算中的比重。
過去，我們似乎過于強調金融改革的“時間窗口”，但時間就是金錢，時間窗口不好找，錯失改革良機則非?？上?。疫情在全球蔓延之后，很多國內在海外留學、務工人員及部分華裔都紛紛回國，海外投資步伐也放緩，故疫情也有利于人民幣國際化改革的推進。
過去，我們似乎過于強調金融改革根據自身條件，體現“自身特色”，但全球化意味著游戲規則的一體化，要么你是標準的制定者，大家服從；要么你就是規則的遵循者，誠信守規。中國的直接融資比重長期提不上去，核心原因還是在于社會信用體系不夠完備。間接融資可以靠抵押做大，直接融資則要靠誠信。
最近瑞幸咖啡作假事件被曝，實際上就反映了誠信問題和公司治理結構問題，導致在美中概股遭遇普遍調查的壓力。實際上，A股市場的“造假”事件也屢見不鮮。從統計上看，若對所有新股上市后每一年的ROE中位數與所有上市公司ROE中位數的差值?？疾?006-18年這13年， 近2600家公司（2001年以來上市的）扣除非經常性損益后的ROE數據。發現上市公司的盈利水平總體呈現逐年下滑的態勢：上市兩年后便有明顯下滑，第五年的下滑幅度竟達到4個百分點。
從退市數量看，過去12年，美國股市退市總家數達到4400多家，而A股只有50多家。美國股市中，ROE超過20%的公司數量遠超A股，這是因為它們嚴格實行優勝劣汰，使得上市公司的投資回報率大幅提高，投資者長期受益。我國則往往相反，優質企業杠桿率不高，非優質企業杠桿率往往比較高，少數國企僵而不死。
過去，我們過于強調政策和制度的制訂，但這些政策如何執行，制度如何落實到位，卻不太理想，往往政策反復下達，落實遙遙無期。最高領導曾說：一分部署九分落實。老外對中國的信任度，也取決于“落實度”。
盡管當前民粹主義抬頭，逆全球化傾向較為明顯，但從歷史的長河看，科技發展為全球化提供了極大便利，經濟學的基本原理也支持全球化，更重要的是，企業是經濟活動的主體，逆全球化會讓歐美日的眾多跨國公司的成本大幅上升。因此，中國完全可以通過提高開放度、放松管制、完善誠信體系等，與國際慣例全面接軌。
如此勤勞的中國人，我們的人均GDP還落后于全球平均水平，這意味著我國經濟在全球的份額還會進一步上升，而歐美等國的份額大概率是下行的——中國經濟是從1980年后步入上行期的，從歷史規律看，這個過程可能持續100年，中國成為全球經濟增長的最大動力。因此，“去中國化”應該是一種妄想。
但中國必須爭取主動，想方設法進一步融入到全球經濟之中，而這方面，不能只靠政策優惠，而是靠深度改革和開放。
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